美元在外汇储备中的份额上升，乍看像是新增买盘所致。国际货币基金组织（IMF）最新发布的数据给出的信号更为有限：2026 年第一季度美元份额的升幅中，约有一半来自汇率效应。[1] 我的判断是，仅凭储备份额这一表面指标，证据还不足以让市场重估官方机构对美元或美国国债的需求，并据此调整定价。
数据核查日期为 2026 年 9 月 23 日。IMF 数据集页面当时可查的最新 COFER 简报涵盖 2026 年第一季度；下文涉及的历史数据均注明其发布版本。[2]
持仓保持原样，份额仍会变化
IMF 的官方外汇储备货币构成统计（Currency Composition of Official Foreign Exchange Reserves，简称 COFER）以美元为统一单位计量储备资产。报送机构按季末市场汇率，将其他币种计价的资产折算为美元。美元份额的计算方式，是将美元计价资产的持有额除以全部外汇储备的美元总值。[6]
设想一位储备管理者，持有的投资组合包括美元存款和欧元债券。假定资产数量和以各自币种计价的价格均保持原样，若欧元对美元升值，欧元债券折算成美元后的价值便会增加。投资组合的美元总值随之上升，美元存款金额维持原状，其占比因而下降。
整个过程可以发生在零交易的情况下，汇率改变了计量尺度。
反向变化同样成立。美元走强会压低外币资产折算成美元后的价值，即使持仓保持原样，美元份额也会上升。这项统计尤其容易被过度解读：市场变动先改变储备份额，人们随后又援引这一份额，解释同一次市场变动。这类循环推断本身无法增添买入或卖出的证据。
同一种折算效应，两个相反方向
IMF 在 2026 年 7 月 1 日的简报中披露，美元份额从 2025 年第四季度的 56.42% 升至 2026 年第一季度的 57.13%，约一半升幅归因于汇率带来的估值变化。这组百分比确认了按市值计量的投资组合中各部分占比发生变化，实际买入规模仍有待确认。[1]
较早的一次变动更清楚地呈现了这一区别。IMF 在 2025 年 10 月对当年第二季度的分析显示，未经调整的美元份额下降了 1.47 个百分点。将汇率固定后，按该次发布的份额数据计算，降幅收窄至 0.12 个百分点。汇率变动解释了报告所示降幅的 92%。[3]
这些历史数字属于当时发布的数据序列，适合用来说明折算效应。若将其与当前修订后的数据库直接拼接成一条连续趋势，便混用了不同版本。
剔除汇率影响后剩下的微小变动，也不能直接认定为净卖出。收益率变化会带动债券价格变动，即使没有交易，储备证券的价值仍会改变。IMF 最新简报明确区分了这种估值变化与主动管理行为。剔除汇率折算影响，只完成了资金流量分析的第一步。[1]
讨论美国国债需求时，还须留意一项区别：COFER 按币种归类资产，美元存款和美元证券都计入美元项下。储备管理者可以调整两者的配比，同时维持原有的币种敞口。仅凭美元总体份额，无法判断哪个期限的美国国债新增或失去了买家。[2]
统计分母经过重算
从 2025 年第三季度数据开始，IMF 取消了 COFER 原有的“未分配”（unallocated）类别，并将历史序列追溯修订至 2000 年第一季度。此前，币种份额的分母限于已明确币种构成的储备部分；修订后的序列则为全部外汇储备估算币种构成。[4]
2025 年 11 月的技术说明介绍了工作人员填补数据缺口的方法，包括参照具有可比性的报送组别作出估算，以及沿用此前报送的数据。长期总体趋势得以保留，具体币种的份额则有所调整。即使表格看起来完整，其中的估算部分仍具有估计性质。[4]
比较不同期次的发布结果时，须采用一致的数据版本。从旧文章摘录的百分比，与今天下载的数据，其统计基础未必相同。历史数据修订体现了计量方法的改进，储备管理者过去的投资组合并未因此改变。
分母还有一项范围限制：COFER 的统计范围排除了货币黄金。金价上涨，可以提高黄金在更广义官方储备中的占比，对这套数据中的美元份额却没有直接压低作用。讨论黄金规模超越另一类储备资产，与讨论 COFER，所回答的问题各有不同。[6]
储备多元化仍须认真考察
最有分量的另一面证据，是主动多元化确实存在。IMF 研究人员在 2022 年的一篇研究综述中，记录了储备长期向非传统储备货币转移的趋势，其中包括较小经济体的货币。他们将这一趋势与投资组合方面的考量，以及这些货币交易便利性的改善联系起来。汇率折算的解释，无法抹去已有记录的配置策略。[5]
央行还可以将新增储备投向其他币种，逐步实现多元化。在保留现有美元资产的同时，美元份额同样能够下降。即使没有引人注目的大规模抛售，这种调整方式也关乎边际需求。
对于未来某一季度的份额变动，如果我将其主要归因于估值，那么以下证据足以推翻这一解释：剔除汇率与证券价格影响后，份额变化仍然持续，并且同期披露的配置决策也指向同一方向。在这些条件下，继续诉诸汇率折算，会低估现有证据的分量。各国向 COFER 报送的数据受到保密保护，仅凭公开的汇总数据，无法识别作出决策的具体机构。[6]
下一次份额变动，需要哪些证据
- 下一季度 COFER 数据发布时：将报告中的份额变化与 IMF 对估值因素的讨论对照，并在同一套更新后的数据中考察两个季度。若表面变动很大，调整后却变化甚微，估值因素的解释便更有依据。[2]
- 配套修订说明与方法说明发布时：先核查插补估算部分的占比，以及历史观测值的调整，再判断数据突变是否源于储备管理者的行为。[2][4]
- 央行下一次披露年度储备管理信息时：查找目标配置是否变化，以及投资组合交易的相关说明。此类披露能将汇总统计中的线索转化为主动决策的证据，前述 IMF 研究便展示了这一点。[5]
来源
- Abdulrahman Gweder、Erin Nephew 和 Hannah Wei，IMF 数据简报：《2026 年第一季度全球官方外汇储备基本持平》，2026 年 7 月 1 日——修订后的季度间份额、汇率因素归因及债券价格效应。
- 国际货币基金组织：《官方外汇储备货币构成（COFER）》——数据集范围、币种折算、保密规定、排除项目及修订；访问日期：2026 年 9 月 23 日。
- Glen Kwende、Erin Nephew 和 Carlos Sánchez-Muñoz：《剔除汇率变动影响后，第二季度美元储备份额保持稳定》，IMF 博客，2025 年 10 月 1 日——按当时发布的 2025 年第二季度数据作出的分解。
- Glen Kwende 和 Erin Nephew：《提高 IMF COFER 数据的分析价值》，《技术说明与手册》2025/014，2025 年 11 月 26 日——插补估算方法及其对历史序列的影响。
- Serkan Arslanalp、Barry Eichengreen 和 Chima Simpson-Bell：《美元主导地位与非传统储备货币的兴起》，IMF 博客，2022 年 6 月 1 日——主动多元化的证据，以及以色列央行公布的配置策略。
- 国际货币基金组织，COFER《常见问题》——季末汇率折算、黄金排除规定及各国数据的保密要求；访问日期：2026 年 9 月 23 日。
- Tony Webster：《国际货币基金组织（IMF）大楼——华盛顿哥伦比亚特区 700 19th St NW》，2024 年 5 月 31 日，Wikimedia Commons——照片及署名记录，CC BY 2.0。